2022-03-06华鑫证券有限责任公司孙山山对李子园进行研究并发布了研究报告《短期成本波动，2022年多措并举》，本报告对李子园给出买入评级，当前股价为35.95元。
李子园(605337)
四季度平稳增长， 利润端受成本部分侵蚀
根据业绩快报，公司2021Q4营收4.15亿元，同增15%； 归母净利润0.67亿元，同减6%； 扣非0.63亿元，同减9%。
我们认为该业绩符合预期，有以下几个原因： 1） 公司以甜牛奶乳饮料产品为依托，不断丰富产品结构， 预计2021年新品（主要是果蔬饮料、奶咖和椰奶等） 销售额1亿左右，增厚业绩； 2） 以深耕重点核心市场并逐步辐射带动周边区域市场，加快全国市场的开发和渠道建设，建立立体、稳定、通畅的销售网络和服务体系； 3）四季度利润同比下滑，系原材料大包粉价格上涨所致。
六个角度解析公司， 全国化加速中
1） 品牌端： 公司以“新新鲜鲜李子园，自然而然爱上你”为品牌诉求和理念；以“年轻消费群体和青春休闲、营养便利”为品牌市场定位；以甜味口感和优秀品质赢得15-35岁目标群体的青睐。
2） 产品端： 以甜牛奶为基本盘， 推陈出新。 2021年推出果蔬饮料、奶咖和椰奶等新品， 预计2022年公司新品销售额有望翻倍。
3） 渠道端： 近五年经销模式收入占比均超95%， 直销主要与京东、天猫等合作。
4）区域扩张： 公司以华东、华中、西南为核心区域， 通过渠道下沉，向周边地区辐射。 新兴区域复合增速明显，华南、华北、东北和西北地区销售额复合增速较高。
5） 产能端： 公司现有五个生产基地，包括浙江金华、浙江龙游、江西上高、云南曲靖、河南鹤壁。 2021年鹤壁产能大概30万吨，江西和龙游进行二期产能扩张， 预计公司总产能最终达55-60万吨，能够满足公司未来3-5年全国化扩张需求。
6）成本端： 公司以奶粉为主要原料，占总成本50%以上，一般提前半年锁定第二年奶粉价格。今年原奶价格上涨趋势明显，公司产品存在提价可能。
盈利预测
我们看好公司新品持续放量及全国化扩张， 根据业绩快报，略调整2021-2023年EPS为1.21/1.56/1.94元（前值分别为1.23/1.55/1.93元） ，当前股价对应PE分别为30/23/19倍，维持“ 推荐” 投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、 疫情拖累消费、新品推广不及预期、 原材料大幅上涨风险、 产能投放不及预期、产品单一风险等
该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级5家；过去90天内机构目标均价为53.77。证券之星估值分析工具显示，李子园（605337）好公司评级为4星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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