2022-04-19华西证券股份有限公司唐爽爽,朱宇昊对盛泰集团进行研究并发布了研究报告《成本端22Q1改善，可转债聚焦针织面料扩产》，本报告对盛泰集团给出买入评级，认为其目标价位为14.90元，当前股价为10.62元，预期上涨幅度为40.3%。
盛泰集团(605138)
事件概述
年报低于预期，一季报符合预期。 2021 年公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为 51.57/2.91/1.59 亿元、同比增长 10%/-1%/-34%，非经主要为政府补助 0.37 亿元、投资收益 0.89 亿元（包括投资非凡股份收到的股利、以及出售部分股份和公允价值变动产生的投资收益 0.76 亿元）、其他营业外净收入 0.17 亿元、其他非经收益 0.21 亿元、所得税影响额-0.24 亿元。 公司每股派发 0.108 元，全年分红率为 41%，股息率为 2%。21Q4 公司收入/归母净利分别为 15.69/0.57 亿元、同比增长 31%/-36%，收入环比加速增长（21Q3 收入+8%） 、净利环比下滑。 22Q1 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为 13.73/0.62/0.7 亿元、同比增长31%/43%/62%， 略超预期。
公司发布可转债预案，拟发行不超过 8.5 亿元可转债，期限为 6 年，募集资金用于： 1） 年产 48,000 吨高档针织面料印染生产线项目（一期），总投资额 3.03 亿元，拟投入募投资金 2.2 亿元， 2） 越南十万锭纱线建设项目，总投资额 4.02 亿元，拟投入募投资金 3 亿元， 3） 嵊州盛泰 22MWp 分布式光伏电站建设项目，总投资额 0.88 亿元，拟投入募投资金 0.55 亿元， 4） 信息化建设项目，总投资额 0.25 亿元，拟投入募投资金 0.2 亿元， 5） 补充流动资金 2.55 亿元。
分析判断:
Ralph Lauren 重回第一大客户位置，收入增长主要来自产能利用率恢复贡献。 2021 年针织成衣/梭织成衣/针织面料/梭织面料/纱线/受托加工业务收入分别为 22.83/14.88/5.52/4.29/2.62/0.19 亿元、同比增长34%/2%/28%/12%/-18%/-94%，分量价来看，针织成衣/梭织成衣/针织面料/梭织面料量增分别为 49%/-5%/34%/30%，价增分别为-10%/8%/-4%/-14%，量增主要来自产能利用率提升，针织成衣/梭织成衣/针织面料/梭织面料产能利用率分别为 113%/81%/102%/83%、同比提高 35/3/36/4PCT。 2021 年 Ralph Lauren/优衣库/Lacoste/FILA/ HUGO BOSS 收入分别为 7.89/5.65/5.45/5.15/3.15 亿元、同比增长 42%/-15%/3%/3%/21%，前五大客户占比合计为 53%。
毛利率受原材料、能源及运输成本影响下滑， 22Q1 毛利率已现环比改善。 2021 年公司毛利率为 15.87%、同比下降 4.14PCT，主要由于原材料及能源大幅涨价，且海外受疫情、海运不畅等因素影响一度生产受阻，公司通过空运等方式确保公司产品可以准时交付， 额外产生超过 8000 万元运费。 21Q4 公司毛利率为 14.5%、环比下降 1PCT， 22Q1 公司毛利率已现改善、环比提高 3.17PCT。
净利率下降受毛利率影响， 职工薪酬下降带动管理费用率下降。 2021 年公司净利率为 5.83%、同比下降0.49PCT， 主要来自毛利率下降。从费用率看，销售/管理/财务/研发费用率分别为 3.0%/4.9%/1.4%/1.9%、同比提高-0.2/-0.9/0.2/-0.2PCT， 管理费用率下降主要来自职工薪酬下降。 投资收益/收入提高 0.63PCT 至0.57%，公允价值变动净收益/收入提高 1.34PCT 至 1.63%，信用减值损失/收入减少 0.2PCT 主要来自计提应收账款坏账准备转回，资产减值损失/收入增加 0.17PCT 主要来自存货跌价准备增加。营业外收入/收入提高0.21PCT 至 0.35%，主要来自违约金和赔款收入。 所得税率为 10%、下降 7PCT，主要由于非同一控制企业合并资产评估增值、交易性金融资产公允价值变动、固定资产折旧导致递延所得税负债增加。 21Q4 净利率为3.89%、同比下降3.8PCT、环比下降0.74PCT、主要来自毛利率下降， 22Q1净利率为4.66%、同比提高0.4PCT、环比提高 0.8PCT， 22Q1 已现改善。
原材料备货增加。 2021 年末公司存货为 11.93 亿元、同比增长 66%，主要来自原材料备货增加。公司应收账款周转天数为 49 天、同比下降 7 天，应付账款周转天数为 46 天、同比下降 4 天。
投资建议
短期来看，受益疫情后复苏 22 年公司有望迎来产能利用率改善，叠加 21 年原材料上涨带来的产品滞后提价、 22 年毛利率有望迎来改善。 中期来看，公司 22 年、 23 年募投项目有望逐步投产，将新增针织面料产能 2400吨（+13%）、及针织成衣产能 920 万件（+29%），此外公司可转债项目将新增针织面料和纱线产能， 全部投产后公司针织面料产能将较目前增长 255%；长期来看，公司净利率提升空间较大。 维持 22/23 年收入 分别为63.77/72.69 亿元， 新增 24 年收入为 83.09 亿元，维持 22/23 年归母净利分别为 4.15/5.00 亿元， 新增 24 年归母净利 5.82 亿元，维持 22/23 年 EPS 分别为 0.75/0.90 元， 新增 24 年 EPS 为 1.05 元， 2022 年 4 月 18 日收盘价10.74 元对应 PE 分别为 14/12/10X，维持 83 亿元目标市值、对应目标价 14.9 元， 维持“买入”评级。
风险提示
原材料波动风险； 汇兑风险； 可转债发行的不确定； 产能扩张不及预期；贸易摩擦风险；系统性风险。
该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级4家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为14.9。证券之星估值分析工具显示，盛泰集团（605138）好公司评级为3星，好价格评级为2星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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