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瞭望塔财经通过公开资料了解到，2000年，曾在多家医院担任主治医师的黄海生下海创业，成立了绍兴市海天医用敷料有限公司，这便是如今闯关北交所的浙江海圣医疗器械股份有限公司(以下简称“海圣医疗”)的前身。 25年后的今天，据瞭望塔财经获得的信息显示，这位63岁的老军医正带领这家麻醉监护医疗器械公司第三次冲击资本市场。最新招股书显示，海圣医疗拟募资3.7亿元，主要用于扩产和研发。 然而，瞭望塔财经深入分析发现，细察公司股权结构、财务数据及经营模式，潜藏在“专精特新”光环下的多重隐患不容忽视。 01 资本执念 海圣医疗的上市之路可谓一波三折。 2021年12月，公司便与中信证券签署上市辅导协议，剑指上交所主板。然而，随着A股医疗器械上市审核环境日益严格，海圣医疗在2024年选择了转向。 2024年9月18日，公司先登陆新三板创新层，随后在10月28日迅速公告将IPO板块从上交所主板变更为北交所。 这一调整使海圣医疗成为首批响应“深改19条”政策红利的医疗企业。 在严格的A股审核环境下，2025年前5个月，成功登陆A股的医疗器械相关企业仅有两家。北交所凭借其对“专精特新”企业的包容性，成了海圣医疗更现实的选择。 02 监管疑虑 海圣医疗典型的家族企业特征引发了监管层的高度关注。 公司实际控制人为黄海生、吴晓晔夫妇，两人合计控制公司54.92%的股份。然而，黄海生的多名亲属也出现在股东名单中，且持股比例不低。 黄燕(黄海生侄女)持股11.72%并担任公司董事；黄彩丽(黄海生妹妹)持股4.69%；王增华(黄海生姐夫)持股2.34%并担任公司行政部职员。 这三名亲属合计持股高达18.75%，却未被纳入一致行动人范围。 在问询函中，北交所直接要求公司说明“是否存在通过实际控制人认定规避监管”的情形。 海圣医疗辩解称，这些亲属并非直系亲属，且未签署一致行动协议，各自独立行权。 公司还强调，实控人夫妇合计持股已超过30%，无需依赖一致行动关系巩固控制权。 这一情形暴露出实控人认定中“亲属高比例持股却未纳入一致行动”的监管模糊地带。尽管公司从法律条文上给出了解释，但亲属间如此高比例的持股，且部分亲属还在公司任职，难免引发市场对潜在关联关系的担忧。 03 避风港正在塌陷 招股书中反复强调的“低值耗材安全区”，正面临政策镰刀的严峻考验。 报告期内，海圣医疗集采产品收入占比已从11.34%攀升至15.45%，2025年上半年进一步达到16.2%。这种持续上升的趋势表明，公司产品正加速被纳入集采范围。 更值得警惕的是，仅安徽、福建、陕西三省的“两票制”试点在2024年就贡献了1002万元收入，占营收3.3%。这与公司反复强调的“两票制主要影响高值耗材”的表述形成微妙反差。 价格传导机制面临崩溃。2024年境内经销毛利率53.75%的“黄金时代”已遭遇境外直销40.83%的残酷现实。随着浙江、湖南、河北等核心市场陆续纳入集采，中标价与经销商价的价差黑洞将加速吞噬利润。 04 财务疑云 海圣医疗的财务数据呈现多处异常，指向潜在经营风险。 销售费用率畸高且持续上升，从2022年的9.48%攀升至2024年的10.76%，显著高于同行业6.67%、7.17%、6.98%的平均水平。 交易所两轮问询均直指核心：“说明是否存在通过销售人员进行商业贿赂、代垫费用、资金体外循环等情况”。 经销商网络的诡异变动更添疑云。2023-2024年，海圣医疗新增经销商492家，退出410家，变动率超50%。 且新增与退出经销商的毛利率均异常高于均值。这种“大进大出”的渠道生态，与公司宣称的“广泛稳定的销售体系”形成微妙反差。 更令人费解的是，2023年-2025年上半年，退出经销商的毛利率(57.84%、58.95%、57.18%)反而高于整体水平。 公司解释称这是因为小规模经销商议价能力弱，因此定价更高，但这与正常商业逻辑相悖。 05 扩产悖论 尽管现有产能已出现闲置，海圣医疗仍执意募资3.7亿元扩产。 2024年，公司监护类、麻醉类、手术护理类产品产能利用率全面下滑。但公司却计划将大部分募集资金投向麻醉监护急救系列扩产项目。 交易所的质疑一针见血：“结合报告期内新增产能消化情况，说明本次扩产的合理性”。 面对这一关键问题，招股书披露的解决方案显得苍白——公司声称凭借“市场销售渠道和产品质量优势”消化产能，但同期经销商流失率却高达23%。 折旧利剑也高悬头顶。公司自承研发检测中心与营销基地建设将大幅增加折旧摊销，建设期首年可能吞噬817万元利润，相当于2024年利润总额的10.05%。 在集采压价与竞争加剧的双重挤压下，这种前置性成本投入犹如高空走钢丝。 06 研发短板 与高企的销售费用形成鲜明对比的是，海圣医疗的研发投入明显不足。 2024年，公司研发投入1616万元，占比仅5.32%，低于行业头部企业。更令人担忧的是，公司63项专利中仅13项为发明专利，对比同业维力医疗等企业的技术布局相形见绌。 欧盟MDR新规倒计时如达摩克利斯之剑。现有CE认证过渡期仅至2028年底，重新认证需满足更严苛的技术文档和临床评估要求。 而占营收13%的境外市场命悬于此，公司却未在招股书中披露具体认证进展。 高新技术企业资质也存在疑问。15%的优惠税率支撑着公司盈利水平，但2023年重新认定后，研发费用率不升反降。随着国家强化科创属性审核，2026年再次认定的不确定性陡增。 在瞭望塔财经看来，无影灯下，麻醉医生将海圣医疗生产的一次性传感器连接到患者身体。而在资本市场的聚光灯下，监管层的问询如同精密的手术器械，层层解剖这家企业的风险肌理。 耗材集采的浪潮终将漫过最后一块礁石。海圣医疗在招股书中反复强调的“低值耗材安全区”，正加速沉入政策深水区。 瞭望塔财经认为，63岁的黄某生能否带领海圣医疗成功穿越这场风暴，不仅考验着这位老医生的商业智慧，更将为中国数千家中小医疗器械企业的资本化道路提供重要参考。
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